Risk och avkastning på börsen

Vad är risk?

I vardagen betyder risk att något kan gå fel. På finansmarknaden används ordet på flera sätt, och de betyder inte samma sak.

Det vanligaste måttet är svängningar, eller volatilitet. Det mäter hur mycket värdet brukar röra sig upp och ner kring sin genomsnittliga utveckling. Den amerikanska aktiemarknaden har sedan 1926 haft en volatilitet på omkring 17 procent om året. I genomsnitt har ett år gett 12 procent, men bara ungefär sex år av tio har hamnat inom 17 procentenheter från det. Resten har hamnat längre bort, åt båda hållen.

Ett annat mått är nedgång från topp, det största fallet från en tidigare högsta nivå tills värdet vänder. Det säger mer om hur det känns att äga något, eftersom det är nedgångarna människor minns och reagerar på.

Ett tredje är permanent förlust: pengar som aldrig kommer tillbaka. En börs som faller 50 procent och sedan återhämtar sig har gett en tillfällig förlust. Ett bolag som går i konkurs har gett en permanent. Det fjärde, och för de flesta det viktigaste, är att inte ha pengarna när man behöver dem. Samma nedgång är ett tillfälligt bekymmer för den som sparar till pensionen om trettio år, och en katastrof för den som ska köpa bostad nästa år.

Hundra år av nedgångar

Kenneth Frenchs datasamling, som vi använder i vårt backtestverktyg, visar alla amerikanska aktier dag för dag sedan juli 1926, med utdelningar inräknade. Tabellen visar de största fallen.

Siffrorna gäller hela den amerikanska marknaden, i dollar och före inflation. Den som köpte på toppen i september 1929 fick vänta till februari 1945 innan pengarna var tillbaka, trots att utdelningarna återinvesterades hela tiden.

Enskilda delar av marknaden har fallit ännu djupare. Amerikanska teknikaktier föll 82 procent från mars 2000 till oktober 2002 och var inte tillbaka på samma nivå förrän i december 2016, nästan sjutton år senare. Europas aktiemarknad föll 62 procent i finanskrisen, räknat i dollar, och behövde drygt sex år för att återhämta sig.

Varför aktier ändå har gett mer

Under samma hundra år gav korta amerikanska statsskuldväxlar, det närmaste man kommer en riskfri placering, omkring 3,2 procent om året. Aktiemarknaden gav 10,3 procent. Skillnaden ser liten ut per år men blir enorm över tid. 10 000 dollar i statsskuldväxlar 1926 hade blivit ungefär 230 000 dollar. Samma belopp i aktier hade blivit över 170 miljoner dollar, före skatt, avgifter och inflation.

Skillnaden kallas aktiepremien. Den brukar förklaras som en ersättning för att bära risken i tabellen ovan. Om aktier inte gav mer än räntan skulle ingen vilja äga dem, och priset skulle falla tills de gjorde det. Ekonomerna Rajnish Mehra och Edward Prescott visade 1985 att premien har varit mycket större än vad vanliga ekonomiska modeller kan förklara med rimliga antaganden om hur rädda människor är för risk. Deras modell gav en premie på under en halv procentenhet, medan historien visade omkring sex. Frågan kallas aktiepremiegåtan och är fortfarande inte löst.

Sambandet mellan risk och avkastning gäller förväntad avkastning, inte utlovad. Högre risk ger inte högre avkastning. Det ger en chans till högre avkastning, och en verklig möjlighet att det går sämre.

Tiden minskar inte risken, den ändrar den

Av de 99 hela kalenderåren mellan 1927 och 2025 slutade 24 med förlust för den amerikanska marknaden. Det sämsta, 1931, gav minus 44 procent. Det bästa, 1933, gav plus 56 procent.

Över längre perioder har utfallen legat närmare varandra. Av alla tioårsperioder som börjar vid ett månadsskifte gav bara omkring 5 procent förlust, och den sämsta, som började i augusti 1929, gav minus 5,6 procent om året. Ingen tjugoårsperiod har gett förlust räknat i dollar. Den sämsta gav plus 1,5 procent om året. Efter inflation ser det mörkare ut. Ungefär var åttonde tioårsperiod har gett förlust, och den sämsta tjugoårsperioden, också den från augusti 1929, gav ett litet minus på 0,1 procent om året.

Det låter som att risken försvinner med tiden, och så beskrivs det ofta. Men ekonomen Paul Samuelson varnade redan 1963 för den slutsatsen. Att den genomsnittliga årliga avkastningen svänger mindre över lång tid betyder inte att beloppet du kan förlora blir mindre. Tvärtom växer det i kronor, eftersom det finns mer pengar att förlora mot slutet. Den som sparar länge har bättre odds, men det sämsta utfallet är fortfarande dåligt, och det kommer ofta när man minst har råd.

Spridning är den enda gratislunchen

Risken i en enskild aktie består av två delar. Den ena är marknadens risk, som drabbar alla aktier när börsen faller. Den andra är bolagets egen risk: en misslyckad produkt, en förlorad rättegång, en konkurs. Den andra delen går att sprida bort genom att äga många olika bolag, eftersom deras egna motgångar inte inträffar samtidigt.

Idén formaliserades av Harry Markowitz 1952, och den gav honom del i ekonomipriset till Alfred Nobels minne 1990. Poängen är att en blandning av osäkra tillgångar kan vara mindre osäker än varje del för sig, utan att den förväntade avkastningen sjunker lika mycket. Det är skälet till att spridning brukar kallas den enda gratislunchen i finansvärlden.

Hur många aktier som behövs är omdiskuterat. Äldre studier landade på ett tiotal. John Campbell och medförfattare visade 2001 att enskilda amerikanska aktier hade blivit mer volatila sedan 1960-talet, och att det därför krävdes betydligt fler aktier för samma grad av spridning. Del 1 visade dessutom att nästan hela börsens avkastning har kommit från några få procent av aktierna. Den som äger få riskerar att sakna just dem.

Teknikaktierna ovan visar vad koncentration kan kosta. Under samma krasch som fick hela marknaden att falla 49 procent föll de 82 procent, och det tog tio år längre att komma tillbaka.

USA är en överlevare

Nästan alla långa serier om aktieavkastning handlar om USA. Det är ett problem, eftersom USA under 1900-talet blev världens mest framgångsrika ekonomi. Den som bara tittar på vinnaren får en för ljus bild.

Philippe Jorion och William Goetzmann samlade 1999 in kursdata för 39 länder tillbaka till 1920-talet. Mellan 1921 och 1996 hade amerikanska aktier den högsta kursutvecklingen efter inflation av alla, 4,3 procent om året utan utdelningar. Medianlandet fick 0,8 procent. Flera börser stängdes helt under långa perioder. I Ryssland efter revolutionen 1917 och i Kina efter 1949 förlorade aktieägarna allt.

Det betyder inte att aktier är en dålig idé utanför USA. Men det betyder att hundra år av amerikansk historia är ett av de bästa utfallen, inte ett genomsnitt, och att spridning mellan länder skyddar mot en risk som inte syns i de mest citerade siffrorna.

Det här vet forskningen, och det här vet den inte

Forskningen vet att aktier historiskt har gett betydligt högre avkastning än räntebärande placeringar, att de har fallit mycket djupt och ibland i många år, och att spridning mellan många bolag minskar risken utan att sänka den förväntade avkastningen lika mycket.

Forskningen vet inte varför aktiepremien har varit så stor, hur stor den kommer att vara framöver, eller hur mycket av den amerikanska historien som berodde på att USA råkade bli vinnaren. Den kan inte heller säga när nästa stora nedgång kommer eller hur länge den varar.

Räkna själv

I vårt backtestverktyg kan du välja USA:s aktiemarknad, USA:s teknikaktier eller Europas aktiemarknad och se nedgångarna i diagrammet "Nedgång från senaste topp". Välj ett startår strax före en krasch och se hur länge köp och behåll låg under vattnet.

Nästa del

Om spridning är den enda gratislunchen, hur sprider man sina pengar billigast? I del 4, Index, fonder och avgifter, går vi igenom skillnaden mellan aktiv och passiv förvaltning, och varför en avgift som ser liten ut kan kosta mer än man tror.

Investerarskolan förklarar hur marknader fungerar. Den ger inga investeringsråd och talar inte om vad du ska köpa, sälja eller behålla. Läs mer om hur vi arbetar på [metodsidan](/marknader/metod).